국도화학, 에폭시 회복 사이클에 '점유율 1위' 수혜…"서프라이즈에도 극심한 저평가"

'HBM 데이터 초고속 전송 핵심' 고부가 제품까지 선점…밸류에이션 재평가 시점"

'HBM 데이터 초고속 전송 핵심' 고부가 제품까지 선점…밸류에이션 재평가 시점"

ⓒ 국도화학

[프라임경제] 하나증권은 27일 국도화학(007690)에 대해 에폭시 업황 턴어라운드 속에 글로벌 넘버원(No.1) 기업으로서 최대 수혜가 전망되는 가운데, 특히 인도법인의 폭발적 성장세가 눈에 띄고 있어 밸류에이션 재평가가 진행될 시점이라며 투자의견 '매수' 및 목표주가 6만2000원으로 커버리지를 개시했다.

국도화학은 연당 100만톤의 에폭시를 보유한, 전 세계 시장점유율 15%의 보유한 글로벌 넘버원 기업이다. 

경쟁사의 2022~2024년 설비 감축·매각과는 달리, 성장성 높은 아시아를 기반으로 2015년 60만톤에서 2026년 100만톤으로 규모를 꾸준히 확장했다. 특히 인도에서의 2021년 신규 설비 가동이 눈에 띈다는 평가다.

하나증권에 따르면 에폭시 업황은 2022년부터 2025년까지 4년 간의 다운사이클 이후 회복 사이클에 접어들고 있다. 이는 경쟁사의 설비 폐쇄와 대규모 증설 종료 덕분이라는 분석이다.글로벌 에폭시 증설은 2026년 0.9%, 2027년 0%, 2028년 1.2%에 불과하다. 

종전 후 대규모 복구 수요와 전기전자향 고부가 제품군의 성장도 기대되고 있다. 실제 한국의 수출가격은 2월 대비 7월에 20% 가량 상승했다. 중국법인(쿤샨)의 회복도 뚜렷해 지난해 매출액은 약 2600억원으로 전년 대비 25% 확대됐고, 올해 1분기는 811억원으로 지난해 동기 대비 62% 개선됐다.

윤재성 하나증권 연구원은 아울러 "인도법인의 폭발적 성장세와 밸류에이션 재평가가 기대된다"고 강조했다.

관련해 "동사의 인도 내 성장성이 폭발적인 가운데, 인도법인 매출액은 2023년~2025년 연평균 복합 성장률 77%를 나타냈으며, 올해 1분기는 지난해 동기 대비 209% 성장하며 지난해 연간 매출액의 절반 가량을 달성했다"며 "영업이익 기준으로는 올해 1분기에 처음으로 흑자전환에 성공했다"고 짚었다.

또한 "지난해 연간 6만톤을 추가하는 증설 이후 총 연간 10만톤 체제를 구축했다"며 "인도 재무부가 지난해 11월 중국, 한국, 사우디, 대만, 태국 액상 에폭시 수지(LER)에 대해 반덤핑 관세를 확정하면서 올해 초 생산을 시작한 LER의 매출액 확대도 나타나고 있는 것으로 추정된다"고 덧붙였다.

아울러 "참고로 동사의 인도 내 점유율은 2위를 차지하고 있다"며 "인도법인의 매출액은 전사의 10% 이상으로도 성장 가능할 것으로 판단되며, 이 경우 동사의 밸류에이션 할증 가능성도 부각될 수 있다. 참고로 인도 내 점유율 3위이자 경쟁사인 아툴(Atul)은 주가순자산비율(PBR) 2.7배로 동사 PBR 0.39배 대비 대폭 할증 거래 중"이라고 진단했다.

이와 함께 국도화학은 동박적층판(CCL)·반도체용 에폭시 판매와 BPA 인수 추진도 진행 중이다. 

고대역폭메모리(HBM) 시장의 확대에 따른 대량 데이터 초고속 전송에 따라 패키지기판과 서버 인쇄회로기판(PCB)의 신호 속도와 발열이 함께 높아지는데, 이 과정에서 신호손실과 발열 감소를 위해 고부가 에폭시가 필요하다. 

관련 특성은 △저유전율(Dk)·저유전손실(Df) △고내열(High Tg)·저팽창 △고순도·저흡습 등인데, 국도화학은 이를 만족하는 고부가 에폭시를 생산 중이라는 설명이다. 

이에 대해 "이를 성공적으로 고객사에 판매 시 높은 이익률과 성장성을 동시에 확보하게 돼 밸류에이션 확대에도 기여할 수 있다"며 "또한 동사는 LG화학으로부터 대산공장의 BPA 사업부 인수 가능성을 타진 중으로, 성공 시 수직계열화에 따른 대규모 원재료 절감 효과를 기대할 수 있다"고 말했다.

윤 연구원은 "동사의 올해 2분기 영업이익은 전 분기 대비 366% 성장한 480억원으로 컨센서스 243억원을 약 98% 상회하는 서프라이즈를 기록했다"며 "이에 따라 올해 연간 영업이익은 지난해 대비 113% 증가한 1133억원으로 대폭 개선될 것이며, 내년 영업이익도 1185억원으로 올해와 유사한 실적이 기대된다"고 조언했다.